• Børs
Blogg:

Er børskurs en god indikator på virksomhetens virkelige verdi?

16. august 2018

Petter Østengen |
Helge Rydning , Director, transaksjonsrådgivning |

Det er en utbredt antakelse at aksjers prising på børs kan være betydelig påvirket av psykologiske forhold. Spørsmålet reiser seg da om børskurs er en reliabel indikator for virksomhetens virkelige verdi.

Psykologiske forhold innvirker på børsprisene

Aksjekursen på børs påvirkes av tilbud og etterspørsel i investormarkedene, i tillegg til at den i større eller mindre grad reflekterer virksomhetens virkelige verdi. Aksjekursen påvirkes derfor av hvor ivrige investorer er til å investere i selskapets fremtid. Dersom etterspørselen etter aksjen er sterk, kan aksjen være overpriset i forhold til virksomhetens virkelig verdi. Det motsatte kan inntreffe ved svak etterspørsel etter aksjen, dvs. at aksjen da kan være underpriset.

Blant forhold som påvirker tilbud og etterspørsel ser det ut til å være uomtvistet at psykologiske forhold som frykt, optimisme, grådighet, flokkmentalitet osv. kan influere betydelig på aksjeprisene, dette er beskrevet i en rekke avhandlinger og artikler.

Ved oppkjøp (her definert som kjøp av mer enn 50 % av aksjene i et selskap) er det enten industrielle eller finansielle (PE og andre investeringsmiljøer) kjøpere. Er det rimelig å anta at prisingen ved oppkjøp påvirkes av de samme psykologiske faktorer som i hvert fall tidvis kan prege børsnoterte aksjer?

Prisutvikling på børs og ved oppkjøp rundt finanskrisen

Det er godt kjent hva som skjedde med prising av børsnoterte aksjer under finanskrisen: På det verste var f.eks. Oslo Børs ned rundt 70% fra historisk all time high. Vi har også undersøkt hvordan prisene ved oppkjøp utviklet seg i samme periode ved å innhente informasjon fra Mergermarket for perioden 2007 – 2014, som vi sammenliknet med utviklingen i S&P 500 i samme periode:

EV/EBIT 2007 -2014 for S&P 500 og oppkjøpstransaksjoner

Ettersom de fleste oppkjøpte virksomhetene var privateide, foreligger det lite opplysninger om estimert fremtidig inntjening per oppkjøpstidspunktet. Oppkjøpsmultiplene er derfor basert på historisk inntjening. Følgelig har vi valgt å presentere også S&P multiplene basert på historisk inntjening (siste tolv måneder).

Vi har valgt å benytte EV/EBIT som indikator for verdiutviklingen ettersom vi anser denne multippelen som mest anvendelig i prisingssammenheng helt generelt. EV er forkortelse for entrepriseverdi som gir uttrykk for selskapets verdi uten å ta hensyn til ikke-operasjonelle eiendeler og forpliktelser (typisk bankinnskudd, rentebærende gjeld o.l.). EV beregnes i hovedsak lik egenkapitalverdi pluss rentebærende gjeld minus finansielle eiendeler. EBIT tilsvarer driftsresultatet (Earnings Before Interest and Tax).

For Mergermarket observasjonene beregnet vi median EV/EBIT hvert år. For S&P 500 benyttet vi EV/EBIT 30. juni hvert år og beregnet medianen. Vi valgte å fjerne både høye og lave ekstremverdier i begge datasettene, slik at EV/EBIT observasjoner i utvalgene er begrenset til området 5 – 20.

Konklusjon

Figuren viser at finanskrisen ga stor effekt på prisingen av noterte aksjer, mens effekten på prising ved oppkjøp var vesentlig mindre. EV/EBIT for S&P 500 faller fra 13 i 2007 til 10,3 i 2009, for så å bevege seg opp mot og etterhvert over 13 i løpet av de etterfølgende årene. Utslaget på oppkjøpstransaksjonene er betydelig lavere.

Vi mener dette indikerer at prising av noterte aksjer påvirkes i større grad av psykologiske forhold sammenliknet med hva som ser ut til å være tilfellet ved prising i oppkjøpstransaksjoner. Det er dermed nærliggende å anbefale varsomhet ved anvendelsen av børspriser som indikator for virksomhetenes virkelige verdier.